結論、のれん償却費が控除された利益指標を使用して企業価値を判断することは、後述の理由から、企業価値を二重で控除してしまうことになるためです。

まず、オーガニック成長のみをする通常の企業では、営業利益で測ることが適切だと考えています。なぜなら減価償却費は、設備投資により「実際に」今後もキャッシュアウトが続くものであるためです。本来的には営業利益に足し戻す必要は無いと考えています。

一方でのれん償却費については、既に取得した株式取得にかかる追加のキャッシュアウトは無いものとなります（設備投資は当然致しますが、減価償却費について上述の通りの整理です）。その点に於いて、減価償却費とは大きく異なります。

この違いにより、後述の通りのれん償却費を業績の分析の際にも控除されると、企業価値から二重で控除されていることになります。なぜなら、キャッシュアウトは取得完了時に既に終了し、それは既に現金の減少か負債の増加でバランスシートに織り込まれ、設備投資と違って将来的に発生しないためです。

会社の本質的な企業価値を測るDCF法では、未来永劫発生するフリーキャッシュフローを全額合算したのち、最後にバランスシートの純有利子負債を控除して株式価値を計算しますが、まさにその純有利子負債に反映済みなわけです。それにも拘わらず、M&Aの会社において営業利益でその後を判断するのは、二重で価値が控除された状態になってしまうのです。

M&A企業は、のれん償却費だけがオーガニック成長をする企業と異なるため、のれん償却費の足し戻しを強調しています。GENDAもその点では、営業利益にのれん償却費を足し戻した数値であれば、検査指標として適切であると考えています。つまり、厳密にはEBITAとなります。

また、オーガニック成長のみをする企業は、基本的にのれん償却費はゼロであるため、ある意味では営業利益に（ゼロの）のれん償却費を足し戻した数値として営業利益＝EBITAであるとも言えます。

しかしEBITAは、汎用的なデータベースで表示される指標ではないため、一般的な指標であるEBITDAでの判断を推奨させて頂いております。

また、以上は支配権を獲得する前提での全株式ベースでの価値算出の考え方ですが、支配権が無い1株当たり価値で見る際には、PERを参照し、同業他社と相対的に比較されることが一般的であると考えています。

M&A企業のバリュエーションをPERで見られる投資家様は、のれん償却前のPERでの考え方が適切であると考えております。それは疑似的なIFRSでのPERと同じであるためです。なぜなら、のれん償却前のPERであれば、どの会計基準を導入してもほぼ変わらないためです。

つまり、当社が仮に将来的にIFRSを導入した場合、当然ながら当社に本質的な変化は無いにも拘わらず、各データベースで当社の当期純利益をベースとしたPERが突然下がり、割安になったような見た目になりますが、それは本来正しくないためです。従って、どちらの会計基準を導入しても変わらないのれん償却前のPERが適切であると考えています。

一方、のれん償却前のPERは、一般的なデータベースでは見られませんので、ご参考までに簡易的に当社ののれん償却前のPERを見る方法をご説明します。結論、当社の場合は、「当期利益のPER × 0.8倍 ＝ のれん償却前 当期利益のPER」となります。

なぜなら、当社の今期予想ではのれん償却前 当期利益が54億円、当期利益が43億円ですので、約1.25倍の差があるため、通常のデータベースで見られるPERを1.25分の1すると（1/1.25＝）0.8となるためです。

結論、M&Aのスピードを優先するためです。

弊社はSHIFT社と並んで「2023年で日本一M&Aをした会社（10件）」となりましたが、弊社は2023年7月に上場しており、その10件（その他も合わせて15件）を上場後の5か月間で実行しました。現在、日本で最もスピーディーにM&A案件を実行していることがお分かりいただけると思います。

一方で、過去案件の対象会社全てが日本会計基準を採用しており、今後もその傾向が続く可能性が高いと考えております。弊社がIFRSを採用した場合、M&Aした会社についても（たとえそれが小さくても）IFRSを適用していたと仮定した場合の過年度の計算書類を計算し直す必要があります。これは、冒頭のM&Aのスピード感とはかけ離れたスピード感に落ちてしまうことがご理解頂けると存じます。

以上を踏まえ、IFRS適用による名目上の利益増加メリットと、弊社のM&A現場でのスピード感を天秤にかけ、M&Aを最大の成長ドライバーとする弊社としての意思決定として考えを及ぼすとき、IFRS導入の見送ってでもM&Aのスピード感を最優先し、非連続な成長の果実を株主の皆様に還元することが、弊社の最終的な意思決定となりました。

その上で、M&A企業としてIFRSを導入していないことのデメリットを補うために、投資家の皆様に実態をお伝えする観点で、EBITDAやのれん償却前当期利益の説明を繰り返し強調している状況です。

欧米に於けるM&A企業（通称Serial Acquiror）は多数いて、その考え方は欧米の資本市場には一般的です。その上、M&Aをする会社もされる会社も、のれん償却をしないIFRSや米国会計基準が一般的となります。

そうでない日本市場に於いて、以上の考え方の浸透には時間を要するとは思っています。しかし反対に言えば、以上の考え方が浸透するまでは更なる投資妙味が残っている、と考えております。なぜなら、仮に当社がIFRSに変更すると、会社として本質的な違いが無いにも関わらず、見た目上の営業利益と当期利益は突然大きく上昇し、逆にPERは突然大きく下がって割安に見えることになるためです。

2040年に世界一のエンタメ企業としての時価総額やEBITDAを目指す弊社が、今の5倍10倍の大きさとなったとき、小さいM&Aを何件も繰り返す事の全体に対する重要性が減ってくる状況が訪れる、或いはそれを十分に処理できるほど大きな組織になっていると考えています。そのときには、IFRSへの変更のメリットが勝るタイミングが出てくる可能性があると思います。

結論、M&A企業として取得する様々な事業は、必ずしも同じ利益率ということはなく、利益率の異なるビジネスを取得しているため、当然にして発生致します。そしてそれは、M&Aの観点で問題無いことを、以下の通りご説明させて頂きます。

GENDAはM&Aの会社として既存ビジネスとは異なる業種の会社を取得することがあるため、利益率が変動します。例えば、2024/1期と2025/1期を比較すると、カラオケ事業を取得しており、カラオケ事業の利益率はゲームセンターのそれよりも低いため、利益率は下がります。

では、上記の前提でGENDAの場合、M&Aの結果として利益率が低くなることはネガティブなのでしょうか。

たしかに、オーガニック成長のみをしている一般的な多くの事業会社において、同じ事業が年度比較で利益率が下がることはネガティブです。しかし、GENDAはM&Aの会社として、ビジネスモデルが異なり利益率が異なる企業をM&Aするため、利益率が低い会社をM&Aした場合、当然に利益率は下がります。

では次に、既存事業よりも利益率が低い会社をM&Aすることはネガティブなのでしょうか。

M&Aに於いて理解が少し難しいポイントはここですが、結論、取得価額によります。

たとえば、GENDAのカラオケ事業を担うシン・コーポレーションは、創業35年来の最高益を見込んでおり、進行期で20億円を超えるEBITDAを出す見込みです。

同社の取得価額は非開示ですが、あくまで直観的にわかりやすくするための極端な喩えとして、たとえば同社を1億円出して買えるとしたら、マージンが低いからという理由でM&Aを見送るでしょうか。1億円出すと、1年後に20億円になる投資です。

むしろこのM&Aを見送る方が、株主価値の最大化を求められる企業として避けなければならないことです。つまり、マージンの高低は手段であって目的ではないことがお分かり頂けると思います。当社では投資委員会を中心に、あくまで資金を投下して、それ以上に資金を増やして回収する、という投資の基本を徹底しています。

そのうえで更に、既にM&Aした企業群、それも最も得意とするゲームセンターはもちろん、カラオケ事業でも早速多方面でのシナジーが発現し、実際に実績として具現化していることを付言させて頂きます。それらの実績についても、M&A後一定期間の比較可能なデータが揃いましたら、然るべきタイミングにて公表させて頂きます。 現在のところ、適切なバリュエーションで取得し、そしてその会社も成長する、という良い循環が継続しています。

結論、上期においても通期においても、のれん負けしておりません。つまり、上期においても通期においても、M&A対象企業からの営業利益＞M&A対象企業からののれん償却費の状態です。

次に、上期にのれん負けしていないものの、前期比で減益となる理由をご説明させて頂きます。

まず、当社グループの季節性上、上期（2月から7月）よりも連休や歓送迎会の多い下期（8月から1月）に売上が偏重いたします。一方、のれん償却費は定額で費用計上されます。

All.net利用料の上昇が開始する中、「売上には季節性があり、上期は低く、下期が高い」一方で「のれん償却費は、上期も下期も（究極的には毎月毎日）常に同額計上」されてしまい、上期だけを切り取ると、のれん償却後の利益指標である営業利益ではコスト増を打ち返していないように見えています。

一方で、同様に上期だけを切り取った場合、All.net利用料のコスト増を加味しても、のれん償却費の影響を控除すると前期比で増益であり、EBITDAでも上期も前期比で大幅な増益計画です。当社では実事業の健全性について、EBITDAを判断指標としております。

またなにより、のれん償却後の営業利益で見ても、通期では計画通り53億円から70億円へ+30%の増益計画です（のれん償却費を控除したEBITDAでは60%増益計画）。

当社では、のれん償却費によって「通期の」営業利益をいたずらに下げる、ということは可能な限り回避するものの、そもそものれん償却費は本質的な意思決定に影響を及ぼさない上、「上期がのれん負けしているか」は尚更に意思決定には影響を及ぼしません。

なお、のれんは、資産の年数が経過し簿価上で償却が進んだ資産（たとえばカラオケやゲームセンター）が、将来的に毎年潤沢なキャッシュフローを出している、そういった両者の差額が多い場合にのれんが発生しやすい環境となります。

GENDAでは、あくまで将来回収できるであろうキャッシュフローの総額を睨みながらM&Aでの投下資本の金額を決めています。つまり、資金を投下して、それ以上に資金を増やして回収する、という、投資の基本を徹底しています。

これは本来的には、本業に対する設備投資でも同じ考え方であり、設備投資をし、事業を通じてそれ以上にキャッシュフローを得る行為と同じです。しかし、現在のエンタメ業界では、M&Aへの資本投下の効率性が際立って高い（投下した金額を、遥かに上回った金額に増やすことに成功している）ため、GENDAは過去6年で非連続な成長を遂げています。

まず前提として、旧エービス4店舗の取得対価は、同4店舗からのキャッシュフローで回収可能な水準であり、投資回収の観点、つまりM&Aの観点に於いて、実態的に問題は全くございません。

むしろ、当社ではゲームセンターのロールアップM&Aを繰り返し、数多くのシナジーを出しておりますが、実際に旧エービス4店舗（店舗定義の変更により、現在は3店舗と表記）は、当社グループイン前後の比較に於ける既存店成長率は107%と高水準となっております。

にも関わらず、今回のれんの減損となっているのは、以下の管理会計上の構造的な事由によるものす。

簡潔に申し上げれば、当社100%子会社の㈱GENDA GiGO Entertainmentの本社販管費を按分すると、旧エービス4店舗が管理会計上で赤字となるためです。しかし、旧エービス4店舗へ本社販管費が按分される分と同額分、GiGO既存店での費用負担が減り、GiGO既存店の管理会計上の利益は増加します。従って、管理会計上でどちらの店舗に利益が按分されるかという議論となります。

翻って全社的には、旧エービス4店舗の取得により、全社の利益もキャッシュフローも増加しており、その増加分のキャッシュフローで、当初の取得対価を回収できるため、投資として問題ございません。

詳しくは2024年3月11日開示の「2024年1月期 通期決算実績 及び 2025年1月期 業績予想」11ページをご覧ください。

https://ssl4.eir-parts.net/doc/9166/ir_material_for_fiscal_ym/152154/00.pdf#page=11

端的に申し上げれば、2025年1月期より法人税の支払いが発生するためです。

つまり、2024年1月期は繰越欠損金により法人税等合計額は約2億円のみに抑制されていたところ、2025年1月期は法人税が正常化し、同約20億円という計画となっています。むしろ、法人税支払いが前期対比18億円増えたにも関わらず当期純利益が増益計画となっているのは、前期のM&Aなかりせば為しえなかったことです。

また、EPSの分子である当期純利益が増益した一方でEPSが下がるのは、分母の発行済株式数がストックオプション行使によって増加したためです。

以上の通り、本件は当社の収益力を本質的に棄損するものではございません。

加えて、当社の収益力の実態を反映した「1株当たりのれん償却前 当期純利益（Cash EPS）」では、2024年1月期通期実績131.91円、2025年1月期通期予想156.73円と、法人税が18億円増するにも関わらず18.8%成長する予想となっております。

当社では引き続き「株主価値の極大化」は勿論、「1株当たりのれん償却前 当期純利益（Cash EPS）の極大化」を追求してまいります。

結論、足元でゲームセンター及びカラオケを中心とした強いオーガニック成長が確認できたためです。

もともと、2024年1月22日開示のガイダンスでは、売上高約900億円、EBITDA約120億円、営業利益約65億円を見込んでおりました（「2023年12月以降のM&A進捗及び業績予想 について」25ページをご覧ください）。

https://ssl4.eir-parts.net/doc/9166/tdnet/2382538/00.pdf#page=25

しかし、M&A対象会社への様々なシナジー施策が奏功しており、足元でゲームセンターやカラオケを中心に強いオーガニック成長を観測しております。それらの実績についても、M&A後一定期間の比較可能なデータが揃いましたら、然るべきタイミングにて公表させて頂きます。